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维达：利润率可强劲反弹

2009-03-01 13:56 来源：中银国际责编：任蓓

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       在均价、销量上升及08年4季度木浆价格暴跌的情况下，维达国际公布了08年的盈利增长公告。我们认为公司将成为09年木浆价格下跌的最大受益者，预计毛利率将较08年的水平提高5%。基于更新后的假设，我们将公司09和10年盈利预测分别上调36.0%和14.3%。参考13.5倍09年预测市盈率，将目标价由此前的2.90港币上调至3.65港币。

       09年的盈利增长主要将受到毛利率和产能上升的推动。木浆价格由已经从08年3季度的峰值下跌了45%以上，比08年平均水平下降了30%以上。木浆需求没有明显的回暖迹象，09年价格依然存在下行空间，因为当前的价格仍然比04年底部水平高出10%以上。

       今明年盈利上调36%及14.3%

       虽然公司没有降价计划，但是由于原材料价格暴跌，我们认为将均价维持在当前的水平并不容易。因此我们将09年木浆价格和产品均价假设分别下调15%和5%。同时我们还预计2010年木浆价格将保持稳定，产品均价下降1.7%。我们将2009和10年的盈利预测分别上调36.0%和14.3%，预计2007-10年的盈利复合增长率将达到52.7%。

       维达国际长期面临的两个风险:

       1. 盈利对木浆价格的敏感性很高。根据我们的敏感性分析，木浆价格变动1%会导致盈利反向变动4-5%。木浆占总销售成本的比例在60%以上。当前维达的毛利率仅为恒安的一半。除非公司可以极大地改善产品组合来提高利润率，否则风险依然存在。

       2. 纸巾是资本密集型业务。公司07年的投入资本收益率为5.8%，远低于恒安国际的22.4%。得益于国内纸巾产品旺盛的需求，公司将在未来几年内继续扩大产能。因此我们预计09年净负债率将有所上升。

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